So dumm kann wohl nur ein Investment-Banker sein! Oder will er nur seine Kunden einnebeln? (hfk)
von Jessica Schwarzer, Handelsblatt.com
13.08.2013, 10:24 Uhr
Die Euro-Krise sei zwar nicht vorbei, aber eine extreme Zuspitzung erwartet Tilmann Galler von JP Morgan Asset Management in diesem Herbst nicht. Der Portfoliomanager setzt auf europäische und amerikanische Aktien.
Herr Galler, Dax 7000 oder Dax 9000 – was halten Sie derzeit für wahrscheinlicher?
Wir glauben nicht, dass wir schon den Höhepunkt erreicht haben. Mit Blick auf die kommenden zwölf Monate sind 9000 Punkte wahrscheinlicher als 7000.
Zuletzt ging es wieder etwas turbulenter zu…
Zwei große Themen bestimmen derzeit das Marktgeschehen und haben im Juni für einen Rücksetzer gesorgt. Zum einen die Ankündigung der US-Notenbank Fed, langsam den Geldhahn zuzudrehen. Zwar soll es keine Vollbremsung geben, aber die Fed will den Fuß vom Gas nehmen. Zum anderen geht die chinesische Notenbank aktiv gegen das Schattenbankensystem vor und hat den Banken kurzfristig Liquidität entzogen. Die Konsequenz: Die Institute werden mit der Kreditvergabe vorsichtiger.
Trotzdem sind Sie optimistisch?
Ja, denn die Perspektiven für die Aktienwelt sehen schon wieder viel besser aus. Die amerikanischen Märkte haben sich von ihrer Delle im Juni schon wieder erholt und auch in Europa haben die Börsen den Rücksetzer fast wettgemacht. Die Rentenmärkte sind allerdings auf ihrem erhöhten Renditeniveau geblieben.
Was 2013 aus 100.000 Euro wurde (1.Halbjahr)
Alles anzeigen
Silber
62.510 Euro
Brasilianische Aktien
73.320 Euro
Gold
74.490 Euro
Russische Aktien
83.690 Euro
Chinesische Aktien (Shanghai Composite)
88.730 Euro
Türkische Aktien
90.210 Euro
Bundesanleihen
98.260 Euro
US-Treasuries
98.540 Euro
Sparbuch
100.032 Euro
Tagesgeld
100.930 Euro
US-Dollar
101.220 Euro
Deutsche Aktien
104.360 Euro
Öl (WTI)
105.550 Euro
Japanische Aktien
113.630 Euro
US-Aktien
115.280 Euro
Venezolanische Aktien
151.720 Euro
Steigende Renditen an den Anleihemärkten sind ein Zeichen für die Nervosität der Anleger.Befürchten Sie, dass sich die Euro-Schuldenkrise noch einmal zuspitzt?
Ganz ausgeschlossen ist das nicht. Die Ungleichgewichte zwischen den einzelnen Euro-Staaten sind weiterhin vorhanden, auch wenn sich die Lage bereits entspannt hat. Spanien, Irland, Portugal und teilweise auch Griechenland sind mit ihren Reformen schon ein gutes Stück vorangekommen, wie wir an den Produktions- und Lohnstückkosten ablesen können. Auch die Spannung in den Zahlungsbilanzen – Stichwort Target II – lassen langsam nach. Diese Erholungstendenzen sollten ein Zeichen dafür sein, dass wir die Talsohle hinter uns gelassen haben.
Jürgen Stark, Ex-Chef-Volkswirt der EZB hat vor einem heißen Herbst gewarnt, die Krise in Frankreich könnte sich wieder zuspitzen.
Natürlich ist die Euro-Krise noch nicht ausgestanden. Es ist nicht ausgeschlossen, dass die Ungleichgewichte zwischen den Euro-Staaten an der Börse wieder stärker thematisiert werden und zu Rückschlägen an den Märkten führen. Die Lösung der Euro-Krise ist ein langwieriger Prozess, der vom Zusammenspiel von Wirtschaft, Politik und Kapitalmärkten abhängt. Lässt der Druck der Märkte auf die Krisenstaaten nach, dann schwächt sich auch der Reformeifer ein wenig ab. Und umgekehrt. Eine erneute extreme Zuspitzung ist eher unwahrscheinlich.
„Erste Erfolge der Reformen sind etwa in Spanien sichtbar”
Sind die Krisenstaaten aktuell interessant für Anleger?
Durchaus. In Spanien, Irland und Portugal sehen wir erste Erfolge der Reformen. Der spanische Einkaufsmanagerindex kommt beispielsweise aus seinem Tief, der Arbeitsmarkt sendet erste leicht positive Signale. Die Sparmaßnahmen greifen.
Welche Aktien profitieren davon?
Anleger sollten Ausschau halten nach Weltmarktführern und Aktien, die von einer Erholung der Binnenwirtschaft in Spanien profitieren. Auch große Banken wie Santander und BBVA sind einen Blick wert. Das sind Unternehmen, die so international agieren, dass Anleger keine reine Spanien-Wette eingehen.
Ist die Euro-Schuldenkrise halbwegs ausgestanden?
Wir sind auf einem langsamen Weg der Besserung, die Hälfte des Weges aus der Krise haben wir geschafft. Aber es muss definitiv noch weiter aufgeräumt werden.
Wo liegen die größten Probleme?
Das Bankensystem im Euro-Raum ist noch immer sehr marode – ganz im Gegenteil zu den amerikanischen Banken. Die US-Banken haben ihre Bilanzen aufgeräumt. Natürlich war das sehr schmerzhaft. Die großen Institute wurden gezwungen, staatliche Hilfen anzunehmen; kleine Häuser wurden abgewickelt. Doch die Erfolge sind messbar: Den großen Banken geht es wieder glänzend, wie wir an den jüngsten Quartalszahlen gesehen haben. Auch die Kreditvergabe wächst wieder. Das sieht in Europa noch ganz anders aus. Die Banken sind der Pferdefuß der Euro-Zone.
Die Amerikaner sind weiter mit der Krisenbekämpfung…
… Die US-Wirtschaft steht wieder gut da. Deshalb wird es auch Zeit, dass die Notenbank den Fuß vom Gas nimmt.
„Die USA sind der Darling der Investorengemeinde”
Heißt das für Anleger, dass sie besser in den USA investieren sollten?
Wir haben die USA in unseren Fonds nach wie vor übergewichtet. US-Aktien sind nach der starken Wertentwicklung der letzten Monate aber im Vergleich zu anderen Regionen nicht mehr ganz billig Interessant wird es allerdings mit Blick auf die Währung – der Dollar hat Rückenwind. Die USA sind derzeit der absolute Darling der Investorengemeinde.
Im Gegensatz zu den Schwellenländern, die ziemlich runter geprügelt wurden…
Trotzdem sollten Anleger die Emerging Markets im Auge behalten, die Bewertung gibt es her. Mit einem Kurs-Buchwert-Verhältnis von 1,45 notieren die Schwellenländer-Aktien auf Krisenniveau, ohne dass es dort eine Krise gibt. Natürlich gibt es einige Schwierigkeiten, aber von Krise kann nicht die Rede sein. Das Wachstum in den Schwellenländern ist in den vergangenen zweieinhalb Jahren zurückgegangenen, und durch den Kampf Chinas gegen das Schattenbankenwesen verzögert sich wahrscheinlich die wirtschaftliche Erholung der Schwellenländer, aber eine 30-prozentige Underperformance in diesem Zeitraum der Emerging Markets zu den Industrieländern rechtfertig das nicht.
Brics – die wichtigsten Fakten
Alles anzeigen
Wirtschaftsmacht
Die fünf führenden Schwellenländer, das sind Brasilien, Russland, Indien, China und Südafrika, stehen für 21 Prozent der weltweiten Wirtschaftsleistung. Die Dynamik ist enorm: Sie haben ihren Anteil am globalen Bruttoinlandsprodukt in den vergangenen 15 Jahren verdreifacht.
Bevölkerung
43 Prozent der Weltbevölkerung lebt in den Brics-Staaten. Allein in China und Indien leben jeweils deutlich mehr als eine Milliarde Menschen.
Währungsreserven
Zusammen kommen die Staaten auf die gigantische Summe von 4,4 Billionen Dollar. China sitzt auf den mit Abstand größten Devisenreserven der Welt.
Handel
Der Handel zwischen den Brics-Staaten erreichte 2012 einen Wert von 282 Milliarden Dollar. Bis 2015 dürfte er auf 500 Milliarden Dollar steigen, sagen Experten voraus. Zum Vergleich: Vor zehn Jahren lag das Volumen lediglich bei 27,3 Milliarden Dollar.
Wohlstandsgefälle
Obwohl alle Brics-Staaten kräftig wachsen, sind die Unterschiede sehr groß. Das Bruttoinlandsprodukt pro Kopf betrug im vergangenen Jahr in China 6094 Dollar, in Brasilien 12.340 Dollar, in Russland 13.765, in Indien 1592 Dollar und in Südafrika 7.636 Dollar.
Ein klarer Kauf also?
In der Vergangenheit wurden Investoren immer belohnt, die in solchen Phasen der Krisenbewertung gekauft haben. Das wäre aber ein mittel- bis langfristiges Investment. Kurzfristig fehlt mir der Katalysator für eine starke Erholung.
Gilt das auch für Anleihen aus den Schwellenländern?
Vor dem recht unruhigen Frühsommer waren Bonds aus den Emerging Markets nicht mehr ganz billig, jetzt sind sie wieder attraktiver – vor allem im Vergleich zu Staatsanleihen der Industrienationen. Ein anderes Segment ist derzeit aber noch attraktiver bewertet.
„Eine Zinswende bedeutet nicht das Ende eines Bullenmarktes”
Und zwar?
High Yields, also Anleihen von Unternehmen mit schwächerer bis schwacher Bonität aus den USA und Europa.
Privatanleger gehen lieber auf Nummer sicher. Mit AAA-Anleihen ist derzeit aber keine Rendite zu holen. Wird sich das bald ändern?
Auch wenn in den USA eine Zinswende aufgrund der guten Wirtschaftszahlen zunehmend wahrscheinlicher wird, werden uns die Niedrigzinsen insbesondere im Euroraum noch einige Zeit begleiten. Übrigens wäre es für die Aktienmärkte auch gar nicht so schlimm, wenn die Notenbanken die Zinsen erhöhen. Zinswenden bescheren uns zwar turbulente Zeiten, aber sie bedeuten in der Regel nicht das Ende des Bullenmarktes.
Echte Anleger sind…
Alles anzeigen
…gelassen
“Sie wissen, dass Aktienkurse von allen möglichen unvernünftigen Kräften beeinflusst werden, dass sie ebenso fallen wie steigen können und dass das auch für Aktien gilt, die sie selbst besitzen. Wenn das passiert, reagieren sie darauf mit Gleichmut. Sie wissen, dass der Preis wieder zurückkommt, solange das Unternehmen die Eigenschaften behält, die sie als Anleger zunächst angezogen hatten.”
…geduldig
“Anstatt sich von der Begeisterung der Menge mitreißen zu lassen, warten echte Anleger die richtige Gelegenheit ab. Sie sagen öfter Nein als Ja.”
…rational
“Sie gehen auf der Basis klaren Denkens an den Markt und die Welt heran. Sie sind weder übermäßig pessimistisch noch irrational optimistisch; sie sind vielmehr logisch und rational.”
Quelle: Robert G. Hagstrom, “Warren Buffett. Sein Weg. Seine Methode. Seine Strategie.”, Börsenbuchverlag 2011.
Die Zinsen bleiben also niedrig?
Auf Sicht von zehn Jahren sollten wir eine Normalisierung sehen und die Renditen von US-Staatsanleihen und Bundesanleihen werden wieder Richtung vier Prozent steigen. Aber das dauert. Insofern gilt für Anleger, die nicht möchten, dass ihr Geld von der Inflation aufgezehrt werden wird, in risikobehaftete Anlagen zu investieren. Im Augenblick reichen die Renditen von erstklassigen Staatsanleihen noch nicht einmal für den realen Kapitalerhalt aus. Nach Abzug der Inflation verlieren Investoren mit diesen Papieren aktuell Geld. Das trägt verstärkt zur Rotation von Anleihen in Aktien bei.
Wie sollten Anleger zurzeit aufgestellt sein?
Generell präferieren wir aktuell risikobehaftete Anlageklassen wie Aktien oder Hochzinsanleihen. Die Anleger sollten jedoch nicht alles auf eine Karte setzen, sondern vielmehr breit – also auf unterschiedliche Anlageklassen – aufgestellt sein. Auch wenn Staatsanleihen mit guter und sehr guter Bonität kaum Rendite bringen, gehören sie ins Depot, denn sie bringen Sicherheit und haben eine geringe Korrelation, also Abhängigkeit zu den Aktienmärkten. Das Gleiche gilt für Gold.
Erwarten Sie eine Erholung des Goldpreises?
Die magische Grenze für den Goldpreis liegt sicherlich bei der Marke um die 1200 US-Dollar. Aufgrund der gesunkenen Inflationssorgen vieler Marktteilnehmer sehe ich aktuell keinen Grund, warum der Preis des Edelmetalls kurzfristig und deutlichen steigen sollte. Hinzu kommt, dass die amerikanische Notenbank den Ausstieg aus der expansiven Geldpolitik angekündigt hat. Sollten sich die Aussagen von Notenbank-Chef Ben Bernanke & Co allerdings als heiße Luft erweisen, dann dürfte dies den Goldpreis wieder kräftig beflügeln.
„Gute Chancen sehen wir im Automobilbereich“
Was gehört noch ins Depot?
Auf jeden Fall Aktien und Anleihen aus den Emerging Markets. Sie sind in den Depots hiesiger Anleger leider oft unterrepräsentiert. Trotz der zuletzt negativen Nachrichten sollten Investoren nicht vergessen, dass diese Länder einen hohen Anteil am Weltwirtschaftswachstum haben. Und natürlich gehören auch europäische Unternehmen ins Portfolio. Wichtig ist, dass sie international aufgestellt sind, das macht sie in Krisen weniger anfällig.
Die größten Fehler der Anleger
Alles anzeigen
Risikotoleranz
„Die Neigung, Risiken einzugehen, ist mit zwei demografischen Faktoren verbunden: Geschlecht und Alter. Frauen sind normalerweise vorsichtiger als Männer und ältere Menschen sind weniger bereit, Risiken einzugehen, als jüngere Leute. Die Konsequenzen der Verhaltensökonomik für Anleger sind klar: Wie wir uns bei der Geldanlage entscheiden und wie wir uns bei der Verwaltung unserer Anlage entscheiden, hängt sehr davon ab, wie wir über Geld denken. [...] Sie demonstriert, dass Marktwerte nicht ausschließlich von den gesammelten Informationen bestimmt werden, sondern auch davon, wie menschliche Wesen diese Informationen verarbeiten.“
Übertriebene Zuversicht
„An sich ist Zuversicht ja keine schlechte Sache. Aber übertriebene Zuversicht ist etwas ganz anderes, und sie kann besonders im Umgang mit unseren Finanzangelegenheiten Schaden anrichten. Übertrieben zuversichtliche Anleger treffen nicht nur für sich selbst dumme Entscheidungen, sondern diese wirken sich auch sehr stark auf den Mark als Ganzes aus.“
Kurzfristiges Denken
„Menschen [legen] zu viel Wert auf wenige mehr oder wenige zufällige Ereignisse [...] und meinen, sie würden darin einen Trend erkennen. Insbesondere sind Anleger tendenziell auf die neuesten Informationen fixiert, die sie bekommen haben, und ziehen daraus Schlüsse. So wird der letzte Ergebnisbericht in ihrem Denken zum Signal für künftige Gewinne. Und da sie meinen, sie würden etwas sehen, das andere nicht sehen, treffen sie dann aufgrund oberflächlicher Überlegungen schnelle Entscheidungen.“
Verlustaversion
„Der Schmerz durch einen Verlust [ist] viel größer als die Freude über einen Gewinn. Bei einer 50:50-Wette, bei der die Chancen exakt gleich sind, riskieren die meisten Menschen nur dann etwas, wenn der potenzielle Gewinn doppelt so groß ist wie der potenzielle Verlust. Das nennt man asymmetrische Verlustaversion. [...] Auf den Aktienmarkt bezogen bedeutet dies, dass sich die Menschen beim Verlust von Geld doppelt so schlecht fühlen, wie sie sich gut fühlen, wenn sie einen Gewinn erzielen. Diese Abneigung gegen Verluste macht Anleger übertrieben vorsichtig, und das hat einen hohen Preis. [...] Wir wollen alle glauben, wir hätten gute Entscheidungen getroffen, und deshalb hängen wir zu lange an schlechten Entscheidungen, in der vagen Hoffnung, die Dinge werden sich noch wenden.“
Verdrängen
„Wir neigen dazu, das Geld geistig auf verschiedene ‚Konten‘ zu buchen, und dies bestimmt, wie wir es verwenden. [...] Zudem wurde die geistige Buchhaltung als Grund angeführt, weshalb Menschen schlecht laufende Aktien nicht verkaufen: In ihren Augen wird der Verlust erst real, wenn sie ihn realisieren.“
Quelle: Robert G. Hagstrom, „Warren Buffett. Sein Weg. Seine Methode. Seine Strategie.“, Börsenbuchverlag 2011.
Welche Branchen sind interessant?
Konsum- und Luxusgüter sicherlich, denn es gibt immer mehr wohlhabende und reiche Menschen, vor allem in den aufstrebenden Schwellenländern. In den vergangenen Jahren war vor allem Sicherheit Trumpf. Neben Konsumgüteraktien waren beispielsweise Pharmatitel gefragt. Von Zyklikern haben Anleger lieber die Finger gelassen, das wird sich ändern.
Erwarten Sie eine Aufholjagd?
Wir sind aktuell sehr positiv für zyklische Aktien. Die Titel sind noch immer günstig zu haben. Der Anstieg der Zykliker muss die zweite Welle der Hausse sein. Wenn die Zykliker jetzt nicht anziehen, geht es auch nicht mehr sehr viel weiter aufwärts mit den Börsen. Gute Chancen sehen wir beispielsweise im Automobilbereich, übrigens auch in Emerging Markets.
Es gibt aber auch viele Pessimisten, die befürchten, dass das abflauende Wachstum in China die Welt in eine neue Krise reißt.
Diese Gefahr ist sehr begrenzt. Eine Verlangsamung des chinesischen Wirtschaftswachstums reicht nicht aus, um die Welt in den Abgrund zu ziehen. Lenken Sie ihren Blick besser auf die USA. Die größte Volkwirtschaft der Welt kehrt zur alten Wirtschaftsstärke zurück. Mit einem geschätzten BIP-Wachstum von 2,5 für das zweite Halbjahr sind wir guter Dinge. Von dieser Belebung wird die weltweite Wirtschaft profitieren.
Herr Galler, vielen Dank für das Interview.
Zur Person:
Tilmann Galler betreut als Portfolio Manager bei JP Morgan Asset Management in Frankfurt Aktienportfolios. Seine Schwerpunktthemen sind globale Aktien und Emerging Markets. Davor war der Diplom-Ökonom bei UBS Global Asset Management in Frankfurt tätig. Seit März 2002 betreute er als Portfolio Manager Spezialfonds (Aktien- und gemischte Mandate). Zuvor arbeitete er als Aktienhändler bei Commerzbank Securities und Rentenhändler an der Börse in Stuttgart. 
